【研究报告内容摘要】
二级资本债与次级债区别在于是否有减记条款 ,而与 银行普通债相比,二级资本债具有 次级性和提前赎回条款。减记条款指当银监会认定若不进行减记该银行将无法生存或银监会认定若不进行公共部门注资或提供同等效力的支持该银行将无法生存时,能立即减记或者转为普通股。次级性指的是二级资本债的清偿优先级在普通债之后,而在普通股、优先股之前。提前赎回条款指在二级资本债到期五年前,若赎回后资本充足率仍满足监管要求,经银保监会批准后,银行可选择提前赎回二级资本债。
二级资本债是银行补充二级资本的主要手段 ,贷款扩张意味着银行有较高的需求通过二级资本债来补充二级资本。我们分情形来估算今年银行的二级资本债需求,在 2020年新增贷款 20万亿、25万亿,在保持二级资本合意水平情况下分别需要补充 0.42和 0.51万亿二级资本。考虑到今年 1季度新增信贷 7.1万亿,按三三二二投放节奏估算全年信贷可能在 23.7万亿元。因此,今年银行继续要发行 5000亿左右的二级资本债。
国有行、股份行、高评级二级资本债发行数量较少,但发行规模大 ,当前发行信用利差处于高位 。国有行、股份行虽然发行数量较少,但单只二级资本债规模较大,虽然数量占比仅为 14%,但发行规模占比达 71%。aaa 评级二级资本债发行数量占比为 13%,发行规模占比为 67%。2020年尚无国有行、股份行和 aa+评级以上二级资本债发行,城商行与农商行二级资本债发行利率高于同期 5年期国开债发行利率 215.6bp、247.9bp,aa、aa-、a+及以下二级资本债发行利率高于同期 5年期国开债发行利率 215.6bp、239.1bp 和 256.6bp,均达到 2014年以来最高水平。
流动性逐年改善,定价市场化程度 提升 。银行与理财产品合计持有二级资本债 10945.1亿元,占比 54.7%,互持现象依旧较为明显。但近年来。二级资本债交易越来越活跃,2020年以来,二级资本债总成交额为 3447.1亿元,超过 2017年全年成交额。流动性的改善对提升发行利率市场化程度大有裨益,资管新规之前,国有行二级资本债一、二级利差动辄 100bp,而近两年国有行一、二级利差收窄至 40bp-50bp。
高评级二级资本债收益率高于企业债与城投债,性价比不错,低评级、中小银行二级资本债性价比一般,投资要充分考量其经营状况。一方面,aaa 和aa+评级二级资本债发行主体包括国有行、股份行和部分优质城商行,这类银行融资能力强,流动性压力小,而中小银行则面临较大的经营压力和流动性风险。另一方面,截至 4月 14日,aaa-、aa+二级资本债到期收益率高于同评级城投债、企业债,而 aa 评级二级资本债已与同评级企业债到期收益率相当,aa-评级二级资本债到期收益率更是远低于同评级企业债与城投债。
风险提示 :贷款利率下行超预期,疫情冲击导致实体经济下行超预期。

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